引入消費習(xí)慣與收入約束的金融資產(chǎn)定價——基于我國城鎮(zhèn)居民消費數(shù)據(jù).pdf

1、由于CAPM等經(jīng)典的資產(chǎn)收益預(yù)測理論存在連續(xù)性的悖論等問題，西方發(fā)達(dá)國家越來越多地將消費選擇理論引入到資產(chǎn)定價理論中，發(fā)展出基于消費的資本資產(chǎn)定價模型(CCAPM)。然而，大量的發(fā)達(dá)國家資本市場證據(jù)表明，股票市場存在著“股權(quán)溢價之謎”和“無風(fēng)險利率之謎”等問題。隨著我國消費市場與資本市場的迅速發(fā)展壯大，近年來國內(nèi)的學(xué)者也逐漸開始了在該領(lǐng)域的探索。那么，我國資本市場是否存在上述謎團(tuán)？CCAPM理論是否適用于我國資本市場？為了探索將居民跨期

2、消費引入到金融資產(chǎn)定價中，本文著重研究了標(biāo)準(zhǔn)CCAPM下“股權(quán)溢價之謎”的解決路徑，并就基于外生消費習(xí)慣的Abel模型進(jìn)行了實證研究。
　　本文首先回顧了標(biāo)準(zhǔn)CCAPM下理論局限性，并利用中國和美、日、英、德、法、意六國的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，提供了證據(jù)。繼而在此基礎(chǔ)上，回顧了學(xué)術(shù)界在突破該局限性方面所進(jìn)行的探索。重點比較分析了接受度較高的廣義非期望效用函數(shù)的Epstein-Zin模型、引入消費習(xí)慣的Abel模型和Constantinides

3、模型，并確定了作為本次研究核心的基于外生消費習(xí)慣的Abel模型。在修正的理論基礎(chǔ)上，通過利用按照收入水平進(jìn)行分組的城鎮(zhèn)居民消費數(shù)據(jù)和上證指數(shù)收益率、3個月期的短期存款利率等數(shù)據(jù)進(jìn)行GMM估計參數(shù)估計，繼而進(jìn)行金融資產(chǎn)定價的蒙特卡洛模擬?？疾煲胪馍M習(xí)慣的我國城鎮(zhèn)居民分組消費習(xí)慣對金融資產(chǎn)定價的影響效果。
　　通過實證研究發(fā)現(xiàn)，在GMM估計中，在既定的外生習(xí)慣形成系數(shù)下，一定程度上可以分別解決股票收益和無風(fēng)險利率的常相對風(fēng)險規(guī)避

4、系數(shù)合理取值問題，但在該習(xí)慣水平下，常相對風(fēng)險規(guī)避系數(shù)沒有在相同的主觀折現(xiàn)因子中得到統(tǒng)一的合理水平。而在股票和無風(fēng)險資產(chǎn)定價的蒙特卡洛模擬中，本文證實了模型中影響金融資產(chǎn)價格的諸多因素。同時獲得了現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)中的低無風(fēng)險收益和高風(fēng)險溢價，對CCAPM的諸多謎團(tuán)有著較強解釋能力。由此，本文認(rèn)為引入消費習(xí)慣的CCAPM模型在合理的參數(shù)范圍內(nèi)可以應(yīng)用于我國金融市場的資產(chǎn)定價實踐中。而收入約束假設(shè)在實證中則沒有得到有效的支持。本文在理論探索和實證檢