霧霾天氣與股票收益影響的實(shí)證研究.pdf

1、傳統(tǒng)的金融學(xué)理論歷來以投資者的完全理性為理論前提，忽視了人的心理、情緒等因素對(duì)投資行為的影響，以此構(gòu)建的有效市場(chǎng)理論是當(dāng)時(shí)的主流金融學(xué)。但是隨著時(shí)代的變遷，金融市場(chǎng)出現(xiàn)越來越多無法被傳統(tǒng)金融學(xué)理論所解釋的異常現(xiàn)象，如日歷效應(yīng)、羊群效應(yīng)等。面對(duì)這些異象，國(guó)外的專家學(xué)者開始從人的心理、行為等角度研究其等對(duì)股價(jià)的影響，行為金融學(xué)應(yīng)運(yùn)而生。行為金融學(xué)否定了人是完全理性的這一假設(shè)前提，認(rèn)為絕大多數(shù)投資者是非理性的，這些非理性投資行為同樣會(huì)影響股票

2、市場(chǎng)的行情，因此導(dǎo)致了大量的金融異象的出現(xiàn)。近幾十年來國(guó)內(nèi)外的專家學(xué)者的研究表明，諸如天氣、日照時(shí)間、云層量覆蓋度，甚至是航空空難、地震等自然和人為災(zāi)難性事件都會(huì)影響人們的心理和情緒，進(jìn)而影響人們對(duì)未來的預(yù)期和判斷，反映到金融市場(chǎng)上就會(huì)引起股價(jià)的波動(dòng)。本文就是在這個(gè)理論背景下完成的。
　　近幾年我國(guó)霧霾天氣頻繁發(fā)生，這嚴(yán)重影響了我國(guó)人民群眾的生產(chǎn)和生活，霧霾天氣開始引起社會(huì)的重視。2012年2月29日國(guó)家環(huán)保部發(fā)布《環(huán)境空氣質(zhì)量標(biāo)

3、準(zhǔn)》(GB3095-2012)，同時(shí)還發(fā)布了另一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，就是《環(huán)境空氣質(zhì)量指數(shù)(AQI)技術(shù)規(guī)定（試行）》(HJ633-2012)。2013年12月，國(guó)家環(huán)保局開始在全國(guó)各大主要城市檢測(cè)空氣質(zhì)量，實(shí)時(shí)發(fā)布AQI指數(shù)。2015年2月28日柴靜發(fā)布“穹項(xiàng)之下”紀(jì)錄片，用一系列通過實(shí)地調(diào)查的數(shù)據(jù)向大家展示了霧霾的來源和危害，引起社會(huì)巨大反響。在柴靜的紀(jì)錄片發(fā)布之后的第一個(gè)交易日，即2015年3月2日，環(huán)保板塊股票集體大漲，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過當(dāng)時(shí)央行降息

4、的影響。本文的研究也正是在這樣的現(xiàn)實(shí)背景下所進(jìn)行的。
　　本文的主要研究目的有三個(gè)，一是證明霧霾天氣是否會(huì)影響投資者的情緒和心理，進(jìn)而影響股票指數(shù)的收益，二是證明衡量空氣質(zhì)量的AQI指數(shù)與環(huán)保板塊、煤炭板塊、新能源板塊和鋼鐵板塊的股票價(jià)格在過去兩年里是否存在相關(guān)性，其中AQI指數(shù)是根據(jù)全國(guó)32個(gè)主要的大中城市的每日早上8點(diǎn)-10點(diǎn)的AQI數(shù)據(jù)進(jìn)行加權(quán)處理形成的代表全國(guó)空氣質(zhì)量的指標(biāo)。通過對(duì)AQI指數(shù)與上證指數(shù)、相關(guān)板塊指數(shù)，以及各

5、省份和直轄市與其對(duì)應(yīng)的股票指數(shù)的實(shí)證研究試圖證明AQI指數(shù)的急劇變化會(huì)影響投資者的投資心理和行為，改變投資者對(duì)某些行業(yè)未來發(fā)展的預(yù)期，從而對(duì)上證指數(shù)、相關(guān)板塊指數(shù)產(chǎn)生積極或消極的作用，并形成相應(yīng)的策略利用AQI指數(shù)獲取超額收益。三是驗(yàn)證柴靜發(fā)布紀(jì)錄片是否會(huì)對(duì)投資者的情緒和認(rèn)知產(chǎn)生影響，進(jìn)而對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的作用。
　　根據(jù)上文的研究目的，本文確立了以下的研究?jī)?nèi)容:
　　第一章緒論，主要介紹選題的背景和研究的目的與意義，并

6、對(duì)本文使用的研究思路和研究方法做了初步介紹，最后指出本文的主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)。
　　第二章理論基礎(chǔ)和文獻(xiàn)綜述，本章節(jié)主要介紹了與本文相關(guān)的行為金融學(xué)理論和國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)人的心理、情緒影響人的行為活動(dòng)的理論的文獻(xiàn)綜述。
　　第三章霧霾與AQI指數(shù)，本章節(jié)系統(tǒng)介紹了本文的主要研究對(duì)象霧霾與AQI指數(shù)的相關(guān)知識(shí)，列舉出歷史上發(fā)生的重大霧霾事件說明霧霾的危害。此外還分析了霧霾是如何與股票收益產(chǎn)生聯(lián)系的。
　　第四章研究設(shè)計(jì)及數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)

7、計(jì)，本章節(jié)主要介紹了本文的研究方法，對(duì)樣本的一些基本情況做了說明，并對(duì)樣本存在季節(jié)性因素的影響做了處理說明，以及對(duì)樣本進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)。
　　第五章AQI指數(shù)與上證指數(shù)、相關(guān)板塊指數(shù)以及主要省份和直轄市與其對(duì)應(yīng)的股票指數(shù)的統(tǒng)計(jì)分析和實(shí)證檢驗(yàn)，本章節(jié)首先從整體上來看全國(guó)AQI指數(shù)與上證指數(shù)是否存在相關(guān)性，其次依次與環(huán)保指數(shù)、新能源指數(shù)、煤炭指數(shù)和鋼鐵指數(shù)做相關(guān)性分析，并運(yùn)用事件研究法研究其是否會(huì)對(duì)相關(guān)板塊產(chǎn)生影響。此外還對(duì)比分析了柴

8、靜事件前后AQI指數(shù)與相關(guān)板塊指數(shù)的關(guān)系變化。接著將股票交易額前20名的省份和直轄市的AQI指數(shù)與對(duì)應(yīng)的股票指數(shù)做回歸分析，并用logit模型進(jìn)行分析，然后引入PM2.5和PM10兩個(gè)指標(biāo)來檢驗(yàn)其是否也對(duì)股票指數(shù)產(chǎn)生顯著的影響，從而對(duì)比出AQI指數(shù)的優(yōu)勢(shì)。
　　第六章研究結(jié)論和政策建議，本章節(jié)主要是總結(jié)上文研究的結(jié)論并深入分析其原因，進(jìn)而提出相關(guān)政策建議和研究方向展望，也包括投資者應(yīng)對(duì)策略討論。
　　通過一系列的研究分析，本

9、文得出以下結(jié)論:
　　1、在樣本期間內(nèi)，代表空氣質(zhì)量的AQI指數(shù)與整體的股票收益是負(fù)相關(guān)的關(guān)系，也就是說當(dāng)AQI指數(shù)上升時(shí)，空氣質(zhì)量變差，霧霾天氣出現(xiàn)，此時(shí)股票收益趨于下跌。這一點(diǎn)無論是從全國(guó)AQI指數(shù)與上證指數(shù)的實(shí)證分析結(jié)果還是各省份和直轄市的AQI指數(shù)與對(duì)應(yīng)的股票指數(shù)的回歸結(jié)果都可以得出。
　　2、在樣本期間內(nèi)，代表全國(guó)空氣質(zhì)量的AQI指數(shù)與環(huán)保指數(shù)的關(guān)系不明顯，與煤炭指數(shù)呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，與新能源指數(shù)呈正相關(guān)關(guān)系，與

10、鋼鐵指數(shù)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，但是不顯著。此外，分析結(jié)果表明，相對(duì)于柴靜發(fā)布“穹頂之下”紀(jì)錄片前，環(huán)保指數(shù)和新能源指數(shù)在此之后收益表現(xiàn)要更好。
　　3、PM2.5和PM10作為AQI指數(shù)中最為人們熟知的兩個(gè)指標(biāo)，其與股票收益的關(guān)系沒有更全面反映空氣質(zhì)量的AQI指數(shù)顯著。其中，PM2.5與股票收益負(fù)相關(guān)，符合我們的預(yù)期，PM10與股票指數(shù)正相關(guān)，不符合我們的預(yù)期。
　　本文的創(chuàng)新之處在于以下幾個(gè)方面:
　　首先，從研究?jī)?nèi)容上，前

11、人有研究天氣、日照時(shí)間、地震、航空空難對(duì)股票收益的影響，本文針對(duì)當(dāng)前人們最關(guān)注的霧霾天氣來研究其與股票價(jià)格的影響;
　　其次，從選取的變量上，本文選取了全國(guó)32個(gè)熱門城市的每日AQI數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)時(shí)間范圍為2013年12月2日至2015年12月31日，并且創(chuàng)新性的加入每個(gè)城市的GDP、常住人口規(guī)模和城市面積進(jìn)行加權(quán)處理，最終得出一個(gè)代表全國(guó)空氣質(zhì)量的全國(guó)AQI指數(shù);
　　然后，本文運(yùn)用事件研究法，設(shè)定AQI大于150為事件觸發(fā)點(diǎn)

12、，計(jì)算并檢驗(yàn)了環(huán)保指數(shù)、新能源指數(shù)、煤炭指數(shù)和鋼鐵指數(shù)在接下來幾個(gè)交易日的收益情況，最終發(fā)現(xiàn)新能源指數(shù)在當(dāng)AQI大于150時(shí)的5個(gè)交易日內(nèi)有顯著的正的超額收益率，煤炭指數(shù)則是顯著的負(fù)的超額收益率;
　　最后，從研究思路上，本文緊緊抓住柴靜發(fā)布“穹項(xiàng)之下”紀(jì)錄片這一重大社會(huì)事件，以該記錄片的發(fā)布日為中間點(diǎn)，對(duì)比前后AQI指數(shù)與相關(guān)板塊走勢(shì)的相關(guān)性，最終證明了在柴靜發(fā)布“穹項(xiàng)之下”紀(jì)錄片后投資者對(duì)環(huán)保板塊和新能源板塊的發(fā)展前景持樂觀預(yù)

13、期，而對(duì)煤炭板塊持悲觀的預(yù)期。
　　基于本文的實(shí)證研究結(jié)果，本文提出了以下幾個(gè)政策建議;
　　首先，從國(guó)家層面來看，堅(jiān)持調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，完成產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。對(duì)于頻頻發(fā)生的霧霾天氣一定要從根本上找出源頭，對(duì)癥下藥。一方面從資金、政策上支持環(huán)保產(chǎn)業(yè)和新能源產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，另一方面需要對(duì)煤炭企業(yè)的開采、使用技術(shù)進(jìn)一步優(yōu)化改進(jìn);
　　其次，從上市公司來說，尤其是與霧霾相關(guān)的上市公司，要發(fā)揮行業(yè)模范作用。加大資金和科研投入，提高生產(chǎn)效率

14、，減少工業(yè)三廢的排放。企業(yè)是否承擔(dān)相應(yīng)的社會(huì)責(zé)任將直接影響其在資本市場(chǎng)上的融資能力;
　　最后，對(duì)于普通投資者而言，相關(guān)行業(yè)的發(fā)展直接影響著我們的生活的環(huán)境，個(gè)人投資者雖不能直接決定著上市公司的發(fā)展戰(zhàn)略和發(fā)展方向，但是可以從資本市場(chǎng)來支持對(duì)某個(gè)行業(yè)某個(gè)公司的發(fā)展。此外投資者應(yīng)該適當(dāng)關(guān)注身邊的霧霾情況，當(dāng)霧霾天氣在一段時(shí)間內(nèi)大規(guī)模地發(fā)生時(shí)，可以考慮本文的實(shí)證結(jié)果，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，從而獲得超額收益。
　　本文的研究在研究?jī)?nèi)容和研究

15、方法等還存在不足:
　　首先，雖然本文的數(shù)據(jù)范圍是從2013年12月2日至2015年12月31日(2013年12月2日我國(guó)開始正式在主要城市實(shí)時(shí)發(fā)布AQI數(shù)據(jù))，但是相對(duì)于前人對(duì)天氣、日照時(shí)間、航空空難、地震等的研究，本文的樣本數(shù)據(jù)還不夠豐富。未來隨著AQI數(shù)據(jù)的時(shí)間范圍逐步擴(kuò)大，再對(duì)其與相關(guān)板塊指數(shù)和個(gè)股進(jìn)行研究得出的結(jié)果會(huì)更加準(zhǔn)確;
　　其次，本文的全國(guó)AQI指數(shù)數(shù)據(jù)是根據(jù)全國(guó)32個(gè)主要城市的每日AQI數(shù)據(jù)經(jīng)GDP、常住

16、人口規(guī)模和城市面積加權(quán)處理得出的，但是僅僅用這32個(gè)城市的AQI數(shù)據(jù)代表全國(guó)空氣質(zhì)量狀況是否科學(xué)目前沒有辦法去證明，且這32個(gè)城市常住人口規(guī)模和城市面積數(shù)據(jù)有的采用的是2012年的調(diào)查數(shù)據(jù)，有的是2014年的數(shù)據(jù)，目前暫沒有辦法統(tǒng)一或者更新;
　　最后，由于本文的數(shù)據(jù)范圍是從2013年12月2日至2015年12月31日，而上證指數(shù)自2015年6月以后從5178點(diǎn)急轉(zhuǎn)直下，多次出現(xiàn)千股跌停的局面。由于本文的樣本數(shù)據(jù)本就不夠豐富，面對(duì)